Les plus grands bâtisseurs d’infrastructures de l’IA (Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft et Oracle) sont au cœur de l’une des plus grandes frénésies d’emprunt de l’histoire des entreprises. Ils mobilisent des sommes colossales pour financer la construction de centres de données, et ils le font sur les marchés publics des obligations. 

La question évidente est la suivante : la frénésie d’emprunt liée à l’IA peut-elle vraiment faire craquer le marché obligataire?  

Jusqu’à présent, la réponse semble être « non », mais les premières transactions commencent à révéler les points de pression potentiels. 

La première vague de méga-transactions en IA 

En 2025, les fournisseurs de services d’IA à très grande échelle ont dominé l’émission d’obligations de qualité investissement aux États-Unis. 

• Oracle a émis des obligations d’une valeur de 18 milliards de dollars US en septembre.
• Meta a suivi en octobre avec une transaction record de 30 milliards de dollars US — la plus importante transaction de qualité investissement jamais réalisée sans lien avec une acquisition.
• Alphabet et Amazon leur ont emboîté le pas en novembre avec des émissions respectives de 17,5 milliards et de 15 milliards de dollars US. 

Ces activités se sont accélérées en 2026.

Oracle (cote Baa2/BBB) a récidivé en février avec 25 milliards de dollars US d’obligations de premier rang non garanties réparties sur huit tranches, dont un billet à taux variable destiné aux portefeuilles bancaires. Sa direction a présenté un plan plus large visant à recueillir environ 45 à 50 milliards de dollars US par le biais de dettes, de titres liés à des actions et d’actions ordinaires pour financer les centres de données IA.

Alphabet (Aa2/AA+) a choisi une autre voie, coordonnant un programme de financement multidevise : 

• 20 milliards de dollars US répartis sur sept tranches en dollars US le lundi 9 février
• 5,5 milliards de livres sterling sur cinq tranches le lendemain, dont une obligation centenaire d’un milliard de livres, et
• obligations de 3,1 milliards de francs suisses émises le même jour. 

Ce que ces transactions nous disent sur la capacité du marché… jusqu’à présent 

Malgré leur taille, ces transactions ont été facilement absorbées. C’est le premier signal important à l’égard de la capacité.

• Les carnets de commandes étaient profonds.  Oracle aurait attiré plus de 127 milliards de dollars US de demandes pour son émission de 25 milliards. Les tranches en dollars US d’Alphabet ont attiré plus de 100 milliards de dollars en commandes. La tranche centenaire en livres a vu une demande près de 10 fois supérieure à sa taille d’un milliard de livres.
• Les prix ressemblaient à une concession, et non à une détresse.  Même à 25 milliards de dollars, Oracle a emprunté sur 30 et 40 ans à environ +180 pb et +195 pb au-dessus des bons du Trésor (1,80–1,95 points de pourcentage). C’est plus large que pour un profil d’immobilisations plus léger, mais cela ne ressemble pas à une distribution ratée.
• La structure a élargi la base d’acheteurs. La note à taux variable d’Oracle a trouvé naturellement sa place dans les portefeuilles bancaires et auprès des acheteurs d’obligations à taux variables, élargissant ainsi le bassin d’investisseurs admissibles.
• Alphabet a réalisé un « arbitrage de capacité » classique. En sollicitant trois devises (USD, GBP, CHF), en établissant des records sur le marché de la livre sterling et en plaçant des durées ultra-longues (y compris une obligation centenaire), Alphabet a illustré les façons dont un émetteur peut :
  • éviter de saturer un seul segment d’acheteurs, et
  • placer des obligations très longues auprès d’investisseurs qui en ont réellement besoin (régimes de retraite et assureurs britanniques avec des engagements à long terme).

En termes d’écart, la réaction du marché semblait saine.

• Les obligations en dollars US d’Alphabet se sont négociées entre environ +27 pb et +95 pb au-dessus des bons du Trésor.
• Oracle, moins bien noté, a dû offrir des écarts plus larges — environ +95 pb à +195 pb sur les tranches à taux fixe — mais a tout de même pu placer des titres à 30 et 40 ans.

Les récentes obligations centenaires et ultra-longues de ces émetteurs (tranche sterling 2126 et tranche USD 2075 d’Alphabet; tranche 2066 d’Oracle; tranche 2065 d’Amazon) soulignent qu’il existe toujours une demande pour les émetteurs technologiques perçus comme étant de haute qualité à l’extrémité longue durée de la courbe.

En d’autres mots, la tuyauterie technique tient bon jusqu’à présent. Les transactions ont été absorbées, les carnets ont été sursouscrits et les écarts étaient compatibles avec une demande forte, quoique sensible aux prix.

La vague à venir : volume, cadence et où ça pourrait craquer

Si ces transactions racontaient toute l’histoire, l’émission récente serait déjà impressionnante. En réalité, ce n’est qu’un avant-goût.

• Reuters rapporte que, selon les courtiers, l’émission d’obligations d’entreprises américaines pourrait atteindre des niveaux records en 2026, Barclays prévoyant une offre totale de 2,46 billions de dollars US et une émission nette de 945 milliards.eports that dealers expect U.S. corporate bond issuance to approach record levels in 2026, with Barclays projecting US$2.46 trillion in total supply and US$945 billion in net issuance.
• Les cinq fournisseurs de services d’IA à très grande échelle les plus actifs ont émis des obligations d’une valeur de 121 milliards de dollars US en 2025 — plus de quatre fois leur moyenne annuelle de 28 milliards entre 2020 et 2024.

Jusqu’à présent en 2026, Oracle et Alphabet n’ont financé qu’une partie de leurs dépenses d’investissement annoncées :

• Alphabet a financé par l’emprunt environ 15 % de son plan d’immobilisations de 180 milliards de dollars US pour 2026.
• Oracle a financé environ 50 % de son plan de 50 milliards dollars US.

Si Amazon, Meta et Microsoft financent par l’emprunt, ne serait-ce que 30 % de leurs immobilisations prévues pour 2026 (Amazon : 200 G$ US, Meta : 125 G$ US, Microsoft : 105 G$ US) et si Alphabet ou Oracle réintègrent le marché, l’émission supplémentaire pourrait dépasser 150 milliards de dollars cette année pour ce groupe seulement — soit une hausse d’environ 24 % sur un an, avec plus à venir si les dépenses en immobilisations continuent de croître.

L’inquiétude n’est pas que le marché obligataire mondial soit trop petit — il dépasse 100 billions de dollars US pour les obligations d’État et de sociétés dans des dizaines de devises. L’inquiétude porte sur la concentration et la rapidité d’arrivée de l’offre, et sur sa forme.

Si les fournisseurs de services d’IA à très grande échelle réalisent de nombreuses transactions de 30 à 60+ milliards en l’espace de quelques semaines, surtout en fonction d’échéances ultra-longues (40 à 100 ans), le prix marginal de compensation pourrait commencer à bouger et entraîner :

• des concessions plus larges sur les nouvelles émissions,
• un usage accru des couvertures pour les contrats d’échange sur risque de crédit, et
• une volatilité accrue des écarts de crédit au jour le jour, pouvant déborder sur le marché large.

Reuters et le Financial Times ont déjà noté que certains investisseurs s’interrogent sur les horizons de rentabilité des immobilisations en IA, et ils ont directement lié l’élargissement modéré des écarts et l’augmentation des couvertures à l’offre obligataire liée à l’IA.

Ce n’est pas seulement « combien » ils émettent. C’est quoi et où

Trois facteurs structurels détermineront le reste de la capacité aux niveaux actuels des écarts :

1.  La qualité du crédit demeure importante 

• Alphabet a placé des obligations sterling à 32 ans et 100 ans à environ +60 pb et +120 pb au-dessus de ceux des obligations d’État, écart serré pour ce type de durée.
• Les émetteurs moins bien notés assistent des courbes plus abruptes. La tranche de 30 ans en $US d’Alphabet n’a eu besoin que d’environ 12 pb de plus que sa tranche de 10 ans. Celle d’Oracle à 30 ans a nécessité 25 pb de plus que celle de 10 ans.

En résumé : une capacité très longue existe, mais elle est plus sensible au prix pour les titres de créance moins bien notés.

2. Segmentation des devises et des marchés

Le choix d’Alphabet d’échelonner les émissions en USD, GBP et CHF est en soi une stratégie de gestion de la capacité :

• cela réduit la dépendance à l’égard d’une seule base d’acheteurs, et
• cela peut réduire le coût global si un marché de devises est relativement « moins coûteux » à ce moment-là.

Une approche similaire, multi-marchés et échelonnée de la part d’Amazon, Meta ou Microsoft pourrait aider le marché à absorber une offre supplémentaire sans perturbation majeure.

3. Bilans des courtiers et conditions de liquidité

Même si la demande finale des investisseurs existe, les syndicats de courtiers doivent entreposer le risque et soutenir la négociation secondaire. L’émission en $US d’Alphabet donne une idée de l’ampleur avec trois coordinateurs mondiaux, 17 chefs de file conjoints et 17 co-gestionnaires, dont 20 preneurs fermes participant pour la première fois.

Ce type de syndicat est un signal : le marché peut gérer de grosses transactions, mais cela consomme des éléments du bilan et du capital humain. Si plusieurs transactions de taille comparable arrivent en succession rapide, cette capacité d’intermédiation — et non la taille abstraite du « marché obligataire » — sera mise à l’épreuve.

Alors, à quel point sommes-nous près de faire craquer le marché obligataire?

Aux niveaux actuels des écarts et avec les structures observées jusqu’à présent, le marché absorbe étonnamment bien l’offre liée à l’IA. L’indice ICE des titres à revenu fixe suit plus de 100 billions de dollars US d’obligations gouvernementales et d’entreprises, donc même 150+ milliards de dollars supplémentaires d’émissions, en un an, par les fournisseurs de services d’IA à très grande échelle ne constituent pas, en soi, un obstacle majeur.

Les points de tension sont plus subtils :

• Cadence et regroupement : trop de grosses transactions similaires en même temps
• Durée : repousser plus de risque à 40–100 ans dans un segment d’investisseurs plus étroit
• Intermédiation : combien de risque les courtiers sont-ils prêts à assumer et en mesure de le faire, tout en mettant vendeurs et acheteurs en correspondance 

On ne sait pas encore exactement à quel moment l’acheteur marginal exigera des écarts sensiblement plus larges, mais les transactions d’Oracle et d’Alphabet suggèrent que ce point n’a pas encore été atteint.

Dans les prochains mois, chaque nouveau financement par des fournisseurs de services d’IA à très grande échelle représentera une nouvelle expérience en direct pour voir jusqu’où les investisseurs sont prêts à aller en taille et en échéance pour la construction de centre de données d’IA.

Pour l’instant, la réponse à « Hé Google, combien d’argent puis-je emprunter avant de faire craquer le marché obligataire? » est : plus que ce que tu as emprunté jusqu’à maintenant… mais le marché évalue discrètement tes limites.

Post-scriptum :

Depuis la rédaction initiale de ce blogue à la mi-février, Amazon le marché obligataire avec de nouveaux financements. Le 10 mars, la société a annoncé son intention de mobiliser de 25 à 30 milliards de dollars US sur le marché américain et 10 milliards d’euros supplémentaires en Europe. Au final, Amazon a recueilli plus de 53 milliards de dollars US au total, émettant 37 milliards de dollars sur onze tranches aux États-Unis et 14,5 milliards d’euros sur huit tranches en Europe. Le financement en dollars US comprenait des tranches de plusieurs milliards à 30, 40 et 50 ans, et l’émission obligataire libellée en euros a établi un nouveau record pour le montant recueilli par une société émettrice sur ce marché.