Les marchés du crédit affichent aujourd’hui un calme qui va de plus en plus à l’encontre de la réalité. Les écarts de taux des obligations de qualité investissement et à haut rendement occupent des creux de tous les temps, les investisseurs continuent de pourchasser le rendement et les primes de risque ont pratiquement disparu. En surface, les titres de créance semblent bien se porter. Or, sous la surface, les fondations commencent à bouger, ce qui est le plus apparent dans le secteur automobile.
Généralement, le secteur du crédit auto figure parmi les premiers à montrer des signes de tension lorsque les conditions du crédit à la consommation se détériorent. Aujourd’hui, tous les indicateurs sont au rouge : les ventes de voitures d’occasion diminuent, les retards de paiement augmentent, et les prêteurs assouplissent leurs critères d’octroi pour maintenir les volumes d’émission et soutenir les ventes. Ces indicateurs pourraient non seulement révéler une faiblesse sectorielle, mais représenter des signaux précoces de l’évaluation erronée du risque de crédit .
Prenons l’exemple de Tricolor, un prêteur automobile à haut risque qui offre surtout ses services aux emprunteurs dotés d’antécédents de crédit limités ou faibles. Le 10 septembre 2025, l’entreprise a demandé la protection du chapitre 7 de la loi sur les faillites en raison de la détérioration rapide du rendement de ses prêts et de pressions financières croissantes. Au cours des trimestres précédant cette demande, Tricolor a constaté une forte augmentation des retards de paiement et des radiations, sous l’effet des pressions exercées sur sa clientèle (principalement composée d’emprunteurs à haut risque). Pour soutenir sa croissance, Tricolor avait assoupli ses critères d’octroi et accru son exposition aux emprunteurs à risque supérieur, au moment même où la valeur des voitures d’occasion baissait et où les coûts de financement augmentaient.
Au-delà de la performance, la chute de Tricolor a révélé des failles dans la gestion des garanties et des titrisations. Tricolor était un acteur actif sur le marché de la titrisation, où les emprunteurs mettent en gage certains actifs auprès des prêteurs. Après le dépôt de la demande de protection de Tricolor, plusieurs prêteurs ont revendiqué des droits sur les mêmes portefeuilles de garanties de prêts automobiles. Ces différends ont mené à une course chaotique, certains prêteurs ayant même tenté de saisir physiquement des véhicules directement chez les concessionnaires pour garantir leurs recouvrements. Des prêteurs comme Fifth and Third ont déjà enregistré d’importantes pertes en lien avec leur exposition à Tricolor. Cette confusion a mis en lumière de graves faiblesses dans le suivi et la documentation des actifs, rappelant à quel point certaines structures de titres adossés à des actifs à haut risque peuvent être fragiles lorsque la surveillance du risque n’est pas rigoureuse.
Un récit comparable s’est produit avec First Brands Group, important fournisseur de pièces automobiles de rechange, qui a demandé la protection du chapitre 11 de la loi sur les faillites le 28 septembre 2025. Si le ralentissement de la demande provenant des fabricants d’équipement d’origine (OEM) et des canaux de détail était partiellement responsable du problème, la découverte la plus inquiétante est survenue pendant la procédure de faillite, lorsque des créances doublement mises en gage ont été décelées. Certaines entreprises vendent fréquemment leurs comptes clients à des banques ou à des investisseurs comme moyen de financement. First Brands avait mis en gage les mêmes créances auprès de plusieurs prêteurs, sans contrôles internes adéquats pour prévenir ou détecter ces chevauchements. Cette défaillance dans la vérification de base des actifs a miné la confiance des prêteurs et transformé une restructuration qui aurait dû être gérable en un événement de crédit désordonné.
Le cas de First Brands est un avertissement pour les prêteurs dans l’environnement actuel, caractérisé par des écarts de taux serrés. Il souligne à quel point les hypothèses sur la qualité des actifs et les recouvrements peuvent rapidement s’effondrer lorsque les contrôles internes sont faibles et que la transparence fait défaut. First Brands et Tricolor sont toutes deux des sociétés privées qui ne sont pas soumises aux mêmes normes de divulgation que les sociétés cotées en bourse. Cela met aussi en lumière les risques plus larges qui s’accumulent dans l’écosystème automobile, où la compression des marges, l’affaiblissement de la demande et les tensions opérationnelles viennent de plus en plus se heurter à des structures de capital fragiles.
Même Ford Credit, division financière de Ford Motor Company, a montré des signes d’assouplissement du crédit en fin de cycle. Pour maintenir les volumes d’émission de prêts et les ventes de véhicules, Ford Credit a commencé à relâcher ses critères d’octroi et à faire davantage appel à des durées de prêt prolongées et à des ratios prêt-valeur plus élevés. Si ces mesures permettent temporairement de préserver les volumes, elles le font au prix d’une hausse des retards de paiement, surtout dans les segments des prêts à haut risque. Avec la baisse des prix des véhicules d’occasion et la montée du stress financier des consommateurs, l’exposition au risque de Ford augmente. Nous ne suggérons pas ici que Ford Credit éprouve des difficultés financières ou que la société est confrontée aux mêmes problèmes que des prêteurs plus petits et plus risqués. Plutôt, nous postulons que même des prêteurs bien capitalisés et de qualité investissement commencent à assouplir leurs normes de crédit en réponse aux pressions du marché.
À l’inverse, CarMax adopte une approche très différente. Plutôt que d’assouplir ses normes d’octroi, elle a maintenu ses critères stricts et renforcé sa rigueur en matière de prêts. Du point de vue d’un détenteur de titres de créance, il s’agit là d’une stratégie prudente et soucieuse du risque. Or, l’entreprise en paie le prix sur le plan opérationnel : ses volumes ont chuté, la rotation des stocks a ralenti et les pressions exercées sur les marges se sont accentuées. La direction cite à la fois l’affaiblissement de la demande des consommateurs et la disponibilité plus restreinte du crédit comme principaux obstacles, mais contrairement à d’autres, elle a choisi de ne pas courir après le risque.
Les résultats de CarMax servent de test révélateur. Ils montrent ce qui arrive lorsqu’une entreprise privilégie la qualité du crédit, même au détriment de la croissance à court terme. Bien que Ford Credit et CarMax exercent leurs activités dans des segments très différents du financement automobile, leurs stratégies opposées illustrent une tension plus large à laquelle de nombreux prêteurs et émetteurs sont désormais confrontés : faut-il assouplir les critères pour préserver les volumes, ou maintenir le statu quo et accepter la douleur opérationnelle?
Tout cela se déroule dans un contexte d’écarts de crédit plus serrés que jamais. Les investisseurs sont incités à prendre de plus en plus de risque de crédit en contrepartie d’une rémunération décroissante. Même si les fondamentaux s’affaiblissent, les marchés évaluent le crédit comme s’il n’y avait aucun signal d’alerte. Ce décalage devient particulièrement dangereux lorsque le crédit est accordé sur la base de garanties qui pourraient ne pas conserver leur valeur, ou pire, ne pas être correctement vérifiées ou surveillées.
La montée du crédit privé ajoute un niveau supplémentaire d’inquiétudes. En l’absence de tarification à la valeur du marché, les évaluations restent statiques même si le risque augmente. Ce décalage crée une fausse impression de stabilité. Et, lorsque ces structures se brisent, c’est soudain. Nous avons déjà observé ce schéma de petites fissures, de fuites de mauvaises nouvelles, puis de faillites ou de restructurations abruptes qui prennent les marchés par surprise. Tricolor et First Brands en sont des exemples précoces, mais ils ne sont probablement pas les derniers.
Ce qui relie ces récits, c’est un marché qui cherche l’équilibre entre croissance et discipline. Pour l’instant, beaucoup privilégient la croissance. Or, le coût de ce choix devient de plus en plus évident. Le crédit est mal évalué, les risques sont dissimulés et la transparence diminue, surtout dans les marchés du crédit adossé à des actifs et du crédit privé. Le stress du crédit commence rarement à la une des journaux. Il débute en périphérie, dans l’assouplissement des conditions, l’érosion des recouvrements et le silence entourant les évaluations. Si le secteur automobile montre des signes de tension, cela pourrait être un indicateur avancé d’une faiblesse plus répandue du marché.